埃斯顿|国产工业机器人龙头

020年，即便受新冠疫情影响，全年工业机器人产量仍创历史新高，以19.1%的同比增速录得23.7万台（套）。

2021年1-2月我国工业机器人累计产量4.54万台（套），较2019、2020年分别增长126.7%、117.6%，继续延续去年的高速增长势头。

1.朱格拉周期下的设备投资

朱格拉周期，长度约9-10年，受设备更替和资本投资驱动，生产设备的周期性更替带动了固定资产投资的周期性变动，进而导致经济周期性变化，可以称之为“设备周期”。

这里边的设备投资指标就成了朱格拉周期的基本信号。

当前看，至少从设备投资增速层面确实到了尾声。

另外，同属于设备领域的机床行业基本面出现了明显的变化。

根据中国机床工具工业协会统计，协会重点联系企业中金属加工机床订单同比全面增长。2020年1-12月金属切削机床新增订单同比+15.3%，在手订单同比+9.5%；金属成形机床新增订单同比+22.1%，在手订单同比+29.2%。

从前瞻性指标来看，2020Q4国内数控系统的销量同比增长近100%， 数控系统的销售一般***数控机床3-4个月左右，也预示着2021年机床需求旺盛。

2.工业机器人领域的“江湖”

根据MIR的中国工业机器人厂商出货量数据，2019年“四大家族”在中国工业机器人市场的市占率合计将近40%，分别是发那科（12%）、ABB（11%）、KUKA（8%）和安川（8%）；而国内厂商的出货量市占率前四位分别为埃斯顿（8%）、汇川技术（6%）、众为兴（6%）和台达（6%）。

1）工业机器人产业链

工业机器人核心零部件主要包括控制器、伺服电机和减速器，三大核心零部件在本体中的成本占比约为70%，其中减速器在成本中的占比约为30%-35%，但全球减速器主要被日本的纳博特斯克和哈默纳科垄断，“四大家族”也未在减速器领域布局，主要从纳博和哈默纳科等厂家采购。

2）发那科与公司成长轨迹对比

发那科、安川、ABB、库卡并称工业机器人领域里的“四大家族”。然而，里头***强的当属发那科。

发那科从数控系统起家，然后进入伺服电机领域，***后聚焦工业机器人。

埃斯顿发展路径与全球机器人龙头发那科（FANUC）极为相似。

埃斯顿也是在数控系统以及伺服电机等领域积累了较多的技术经验后，开始发展工业机器人。控制器和伺服电机作为机器人运动控制***核心的部件，是决定机器人运动效率以及精度的关键因素。控制器以及伺服电机的自产为埃斯顿发展工业机器人打下了良好的基础。

从发展历程看，自1993年成立到2013年推出工业机器人，公司花了整20年时间接连突破了数控系统、伺服系统等工业机器人核心件技术后，***终跨入机器人领域。

紧接着，以2015年上市为节点，接连进行了各种收购，拓展工业机器人的应用领域。

3）“四大家族”带来的启示

“四大家族”里，发那科的毛利率稳定在35%以上，安川和ABB的毛利率稳定在30%左右，而库卡的毛利率在20%-25%之间。

其原因，一方面是发那科核心零部件布局在“四大家族”中***为全面，另一方面是发那科研发投入占比远高于可比公司。

2019年发那科的研发投入占比已经达到10.1%，安川、ABB和库卡的研发投入占比分别为4.62%、4.28%和5.03%，机器人这玩意可是个技术驱动的主。

回到国产厂商，核心零部件布局***全面的当属埃斯顿、汇川技术和埃夫特。

研发投入上，则是埃斯顿和汇川技术要显著***其他同行。

因此，国内厂商在工业机器人领域***具技术实力的其实就是埃斯顿和汇川技术两家。

4）埃斯顿与汇川技术

埃斯顿与汇川技术不管是在核心三大件上，还是机器人本体制造上，都有相关的业务和技术，不免让人觉得二者间有很大的竞争关系。

实则不然，从二者的业务方向上可以明显看出。

埃斯顿在走FANUK的路子，不断往工业机器人领域聚焦；而汇川的营收结构较为复杂，走的是一条向各行业提供自动化技术的路子，工业机器人只是其很小的一部分，2019年取得收入仅1.05亿，占当年总营收的1.4%。

3.财务点评

近几年公司资产负债表上***引人注目的便是有息负债的大幅增长，其占总资产的比重从2016年的1.9%跃升到2020Q3的37.8%，增幅很大，因此有必要看看把这些借来的钱都用到哪了。

从现金流看，钱主要投向了购建固定资产、无形资产等生产线资产以及购买各路子公司（这一点上文的公司发展路径上可以看到，2016年之后外延并购此起彼伏）。

一系列并购必然带来的是商誉的大幅增长，其占净资产的比重从2016年的6.5%增长到2020Q3的78.2%。

如此高的商誉显然是在埋一个“雷”，不过在当前工业机器人需求景气的情况下是不会爆的。

4.总结

1）今年1-2月工业机器人的产量增幅超100%，外加之同样受益于制造业升级的机床行业订单大增，基本可以判断工业机器人正迈入景气周期；

2）国产工业机器人领域龙头就是埃斯顿，对标的是发那科，与汇川技术技术走的不是同一条路，二者无明显竞争关系；

3）按业绩预告数据，2020年归母净利润为1.22-1.55亿元，扣非归母净利润为0.37-0.68亿元，按前者算PE估值为140-180倍，按后者算320-600倍，怎么算都不低。

因此，尽管景气度很不错，由于估值太高，需要等一季报数据出来，业绩增速如何，市场是否会予以认可。

了解更多信息请咨询：埃斯顿机器人一站式综合采购服务平台